Sanofi (SAN) a annoncé le 14 septembre la cession de 20 médicaments matures et de trois sites industriels à l'allemand Cheplapharm. En échange, le groupe français ne reçoit pas d'argent : il prend 26,4% du capital de son partenaire. L'action a terminé la séance à 75,43 EUR, en hausse de 2,96%, dans le bas de sa fourchette annuelle.
L'impact en un coup d'oeil
| Direction | Neutre |
| Intensité | Faible |
| Horizon | Structurel |
| Ce que ça touche | Périmètre du groupe, structure du bilan |
Ce qui s'est passé
Sanofi fabrique des médicaments et des vaccins : ceux que le pharmacien délivre sur ordonnance et ceux qui sont administrés à l'hôpital.
Le 14 septembre, le groupe a annoncé un partenariat avec Cheplapharm, une société familiale allemande spécialisée dans le rachat de médicaments anciens. Vingt traitements matures changent de mains, dont Lovenox et Clexane, l'anticoagulant qui a longtemps été l'un des piliers du groupe, à l'exception des États-Unis. Trois usines suivent : Csanyikvölgy en Hongrie, Jurong à Singapour et Ploërmel dans le Morbihan, soit environ 400, 100 et 65 salariés, repris avec un engagement ferme de trois ans.
La structure de l'opération est ce qui la distingue. Aucun numéraire ne change de main. Sanofi ne vend pas, il échange : il apporte des produits et des usines, et reçoit en retour 26,4% du capital de Cheplapharm. Le transfert commercial est prévu au premier trimestre 2027, la finalisation au troisième trimestre 2027, et le communiqué indique que l'opération ne devrait avoir aucun impact sur les prévisions financières 2026.
Reste ce que l'actionnaire ne peut pas savoir. Le communiqué ne publie ni le chiffre d'affaires que représentent ces vingt médicaments, ni la valeur de la participation reçue, Cheplapharm n'étant pas cotée. Le prix de l'échange n'est donc pas mesurable aujourd'hui.
Ce que le prix incorpore déjà
Le multiple habituel ne sert à rien cette année, et c'est le point de départ du dossier. Le titre se paie 22,66 fois les bénéfices publiés, contre 28,19 pour la médiane de son sous-secteur, qui regroupe 500 sociétés. Mais ce chiffre porte sur un bénéfice par action en recul de 91,20% sur un an : le dénominateur est écrasé, donc le multiple est gonflé. Calculé sur les bénéfices attendus, il tombe à 8,78 fois, contre 11,79 pour cette médiane.
Les autres mesures pointent dans la même direction. Le rapport entre la valeur d'entreprise et le résultat d'exploitation avant amortissements ressort à 5,49 fois, contre 15,89 pour la médiane. Rapporté à sa propre histoire, le titre se situe au 11e centile de sa distribution sur cinq ans. Le détail des multiples et des marges reprend le dossier ligne par ligne.
L'ancrage le plus net est ailleurs. À 75,43 EUR, le cours suppose que l'argent réellement gagné par le groupe une fois ses dépenses et ses investissements payés, appelé le free cash flow, recule de 6,15% par an. Le marché ne demande donc pas à Sanofi de grandir : il paie le titre comme un groupe qui rétrécit, pendant que sa marge d'exploitation atteint 27,17% contre 10,72% pour la médiane du sous-secteur.
Ce que le marché en fait déjà
Le cours a clôturé à 75,43 EUR le 14 septembre, en hausse de 2,96% sur la séance de l'annonce. Il reste 17,25% sous son plus haut des cinquante-deux dernières semaines et se place à 21,01% de sa fourchette annuelle, comprise entre 71,25 et 91,15 EUR.
Les 25 analystes qui suivent la valeur visent en moyenne 94,06 EUR, avec des cibles de 78 à 112 EUR. Le point remarquable est que la plus basse de ces cibles est déjà au-dessus du cours du jour.
Et contrairement à ce qu'un bénéfice divisé par plus de dix laisserait attendre, le consensus ne se dégrade pas : l'attente de bénéfice par action pour l'exercice en cours a été relevée de 0,82% en quatre-vingt-dix jours, à 8,58 EUR. Les analystes traitent donc le trou de l'année comme un accident comptable, pas comme une tendance.
Le point de bascule
Le prochain rendez-vous est la publication du 30 octobre.
Le scénario défavorable est celui du capital qui dort. Le rendement du capital investi ressort à 4,63%, contre 4,98% pour la médiane du sous-secteur : malgré une marge d'exploitation deux fois et demie supérieure à celle de ses pairs, le groupe ne fait pas mieux que le secteur sur l'argent qu'il immobilise. Et la croissance du chiffre d'affaires n'est que de 1,46% sur trois ans, quand le bénéfice par action recule de 15,33% par an sur cinq ans. Une cession qui ne rapporte pas de trésorerie ne corrige aucune de ces deux lignes.
Le scénario favorable tient à la trésorerie et au bilan. Les flux de trésorerie disponibles rendent 11,56% du prix de l'action, contre 2,67% pour la médiane du sous-secteur, et le dividende 5,46% contre 0,50%. La dette nette ne pèse que 0,74 fois le résultat d'exploitation avant amortissements, et ce résultat couvre 11,27 fois les charges d'intérêts.
Tant que le bénéfice publié reste 91,20% sous celui de l'an dernier, le multiple de 22,66 fois ne mesure rien d'utile, et c'est le rendement des flux, à 11,56%, qui porte le dossier. Si la publication du 30 octobre ramène le bénéfice par action vers les 8,58 EUR attendus, le même titre ne se paie plus que 8,78 fois ses résultats, moitié moins que la médiane de son secteur.
Les données, en clair
- Croissance implicite du free cash flow : la progression annuelle que le cours suppose pour l'argent qui reste au groupe une fois ses dépenses et ses investissements payés. Sanofi : -6,15% par an, soit un recul.
- PER : le cours divisé par le bénéfice par action des douze derniers mois. Sanofi : 22,66 fois, contre 28,19 fois pour la médiane de son sous-secteur Pharmaceuticals, soit 500 sociétés. Le chiffre est faussé par un bénéfice en recul de 91,20% sur un an.
- PER anticipé : le même calcul sur le bénéfice attendu de l'exercice à venir. Sanofi : 8,78 fois, contre 11,79 fois pour cette médiane.
- Valo vs histoire : la place du multiple actuel dans sa propre distribution sur cinq ans. Sanofi : 11e centile, donc rarement aussi peu cher.
- Marge d'exploitation : la part du chiffre d'affaires qui reste après les coûts de l'activité, avant les éléments financiers. Sanofi : 27,17%, contre 10,72% pour la médiane du sous-secteur.
- Marge brute : ce qui reste sur chaque vente une fois le produit fabriqué. Sanofi : 66,29%, contre 47,91% pour la médiane.
- ROIC : ce que l'entreprise gagne chaque année pour cent euros investis dans son activité. Sanofi : 4,63%, contre 4,98% pour la médiane du sous-secteur.
- Rendement des flux de trésorerie disponibles : ce que l'argent réellement dégagé représente, rapporté à la valeur en Bourse. Sanofi : 11,56%, contre 2,67% pour la médiane.
- Endettement rapporté au résultat d'exploitation avant amortissements : combien d'années de ce résultat il faudrait pour rembourser la dette nette. Sanofi : 0,74 fois pour 16 750 M EUR de dette nette, quand la médiane du sous-secteur dispose d'une trésorerie nette, à -0,37 fois.
- Objectif de cours du consensus : la moyenne des cibles publiées par les analystes qui suivent la valeur. Sanofi : 94,06 EUR pour 25 analystes, de 78 à 112 EUR.
